内容摘要：
关键词：
作者简介：
2011年我国经历了本轮通胀的最高位阶段。2012年2月份，全国居民消费价格总水平同比上涨3.2%，创2010年7月以来20个月新低，国内物价上涨的压力有所缓解，但是在欧美主权债务危机风险扩大和发达国家就业复苏迟缓等外部因素影响下，以及国内受前期货币政策影响、劳动力成本上升、原材料价格的高位震荡，对通胀仍然有不小的压力，在中长期的经济结构、贸易结构性因素的影响下，通货膨胀仍具有长期化和不确定性。因此，我们要深入探究我国通胀的根本原因是什么？席卷全球的通胀根源在哪里？本轮通货膨胀还将继续多久？我们又应如何应对？等等，就上述系列问题，国研网专访了国务院发展研究中心金融研究所研究员、银行研究室副主
国研网：当前，通胀已成为困扰我国乃至世界的重大问题，请您分析导致我国本轮通胀的主要原因是什么？还将继续多久？
吴庆：我们现在看到的通胀其实有两个原因，一个是国内的原因，一个是国际的原因。我觉得国内的原因在过去的一段时间里面我们关注得比较多，分析得也比较充分了。简单地说，就是货币发多了，价格就会上涨。周其仁先生在《人民日报》上发了一篇文章，说这一轮通胀的根源就是货币超发，我觉得在这个问题上恐怕不存在太多的争论。由于这个公式P*Q=M*V，其中有一项V是货币流通速度。假定V变化很小，那么经济产出这一块的增长也是有限的。如果货币增长的速度比产出的增长速度多了很多的话，价格就会上去，这是货币数量论告诉我们的。
关于这两个因素，我再做一点判断，就是国内的因素最明显的就是2008年底以来，中国政府为了应对国际金融危机对中国经济的冲击，采取了非常有力度的经济刺激政策。在这个经济政策里面其实最有力度是货币政策，贷款发10万亿是历史上没有的，我们的M2的增速已经达到28%，这是很长时间没有达到的数字。但是，这是一个短期的耸起，这个短期的耸起正在被消化。当国内的刺激政策回归正常的时候，这个因素可以说是在衰退的。
国际因素我认为还会持续，所以说本轮通胀具有的长期化与不确定性的特点。由于国际因素不会衰退，而且在相当长一段时间内还会延续，所以我们的通胀还会延续。至于这个延续会有多长？我们不知道，其实经济学上的长期也许是三年、五年，也许是十年，这个并不明确。至于不确定性，我认为我们这个国际因素导致的通胀压力也会有一个尽头，当这个因素被消化得差不多的时候，我们的宏观经济里面的不确定性就增大了。
国研网：在众多导致通胀的国际因素中您认为最根本的原因是什么？
吴庆：我认为国际因素中最根本的一个原因就是国际收支失衡。关于国际收支失衡的原因，我在这里做一个最简单的解释，就是因为可贸易品的国际间的定价差异太大。一个可贸易品在中国的定价很低，在国际市场的定价很高，所以由于这个定价差别的存在，在可贸易的市场上就出现了套利的机会，那么跨国贸易商从中国低价购买可贸易品到国外市场上卖掉，中间的差价就很大。由于套利的存在，就导致了中国持续的贸易顺差，以及别的国家、我们的贸易对手的贸易逆差。
如果说失衡的话，首先要讲“衡”是什么。“衡”实际上用我们曾经讲的宏观经济追求四个目标中的其中一个就是保持国际收支平衡。在实现国际收支平衡这个状态下，国际贸易对于一个国家来说其实是物物交换，是以货易货，是换东西，不会出现很大的逆差，也不会出现很大的顺差。失衡的原因我刚才讲过的可贸易品的价差，价差导致套利，套利导致失衡。那么国际贸易失衡后如何恢复平衡。我认为恢复平衡的条件只有一个，就是可贸易品的定价要恢复到足够小，让套利的机会消失。教科书上叫贸易平衡，和我们现在谈得较多的再平衡是一回事。
那么再平衡怎么样达到，可贸易品的价差怎么样消失，这就有几个途径了。比如A国是可贸易品定价高的国家，C国是定价比较低的国家，A国有可能是美国，C国有可能是中国。恢复价差平衡的方法有多种，第一种是A国降价，另一种就是C国涨价。现代社会还有一种办法，就是通过汇率的调整。所以说再平衡的模式大类分两种，一种是汇率的调整，一种是价格的调整。价格调整里面又分两种，分别是双调整和单调整。双调整就是两个国家一起调整，一个降价一个涨价。单调整是只有一个国家调整，另一个国家的价格不变。
国研网：如何具体的调整国际收支失衡呢？我国应采取哪种调整模式？
吴庆：从理论上讲上，述几种模式都是可能的被采用的，但具体到底现实当中会选择哪一种模式来完成调整，取决于制度。在这里面我认为最重要制度的就是货币制度，货币制度决定了再平衡模式的选择。这种制度我归纳了三种，三种不同的货币体制导致的三种不同的调整方式。
一种是浮动汇率制度。在浮动汇率里面，如果失衡的双方都选择了浮动汇率制度，那么在这种状况下，国际收支失衡会通过汇率调整来完成。
另一种制度背景就是固定汇率制度，或者固定汇率的变种。在这种情况下，调整就没有办法通过汇率来调整，只能通过价格来调整，但是它又演变出不同的调整模式。
我下面选择了两种我们比较熟悉的体制讲一讲，一种是金本位的体制。在金本位体制里面，可能出现两个国家的价格一起调整。我们现在的制度已经远离了金本位制度，在现在叫美元本位制的体制里面只会出现单调整。美元本位制里面的单调整就是我们中国现在所面临的情况。
首先是在浮动汇率下的再平衡。我们看浮动汇率下会发生什么。一个是商品市场，一个是货币市场。在商品市场上出现了失衡的基础，我们刚才说了贸易品的定价在C国和A国之间出现了很大的差异，套利机会出现了，贸易商利用这个套利机会去盈利，从C国购买商品，到A国去出售。这样，在商品市场上商品是单向流动，从C国流向A国。与此同时，商品市场上发生的事情导致了在货币市场上面货币的反向流动，货币是从A国流向C国。
在这个贸易过程里面，A国贸易商采购需要用C国的货币，它在A国出售的时候得到的是A国的货币，我们简称为A币、C币。贸易商为了套利就需要把从A国得到的A币在货币市场上卖掉，买入C国的C币，然后再到C国去采购。在货币市场上如果A币和C币之间的汇率是自由浮动的，那么贸易商套利的行为就自然而然地推动A国的货币贬值、C国的货币升值。这种事情对商品市场的影响就是C国的价格水平相对于A国的价格水平有提高，可贸易品的套利机会就消失了，C国和A国的贸易就回归平衡。
这就是浮动汇率里面国际收支失衡了以后恢复平衡的过程，市场力量会推动它自然而然地发生。这种套利行为本身让套利机会消失的这种情况我们在很多金融市场上都可以看到。在整个的过程中，并没有涉及到A国和C国整个国家内部的价格水平的变化。我们能想象的是，在货币市场上的价格是有足够的弹性的，供给与需求的变化能够很快地推动汇率的变化。在这种情况下我们能够看得到的一种国际收支再平衡发生得非常快。
第二种是金本位汇率体制。金本位体制很类似我们当前的汇率体制，它的汇率是绝对不变的。大家简单回忆一下，在金本位体制当中，每一个国家的货币的价值都取决于它本身的含金量，两个国家的货币之间的汇率，取决于两种货币的含金量的比值。只要两个国家的货币含金量不变，那么它们的汇率就是不变的，这就是固定不变的汇率体制。在这种体制里，贸易失衡就没有办法通过汇率的调整来解决了。那怎么解决呢？贸易的持续失衡就导致黄金的输入输出。
我们再回到刚才的案例，A国和C国之间套利的机会出现了，而且套利实实在在发生了，商品市场上发生了单向的流动，那么在货币市场上也会导致货币的单向流动，这个时候的货币就是黄金，黄金就会从A国源源不断地流入C国。我们在说黄金流动的时候就要引入一个条件，就是黄金的数量总体上是稳定不变的，黄金的跨国流动只导致黄金在各国之间的再分配。黄金流到C国，C国的货币供应量多了，C国的物价就上涨了。A国的黄金流出，它的money supply就减少了，A国就发生通货紧缩了，A国的黄金就下降了。我在2000年国务院发展研究中心的一篇报告里讨论通货紧缩的时候就说过这个模型，这个文章也是在2000年的《金融研究》上刊登出来。所以我总结，在金本位的体制里面，通货膨胀和通货紧缩发生的概率几乎是一样多，甚至通货紧缩比通货膨胀发生的概率还要大一点，不像我们当今社会只看到通货膨胀，几乎看不到通货紧缩。
A国的物价下跌，C国的物价上涨，我称这个为双调整，就是两个国家内部的物价水平都发生变化。这种变化对商品市场的影响就是A国的物价水平相对于C国提高，可贸易品的套利机会消失，两个国家也会恢复再平衡。这是第二个模型，金本位体制再平衡的模型。
第三种体制最接近我们当前体制的结果，就是美元本位制。美元本位制是麦金农和与他合作的日本学者大野研一给东亚地区的货币体制起的名字。他们认为在1971年布雷顿森林体系崩溃后，亚洲国家还自愿地选择了美元本位制。在这种体制里，各个国家都选择自己的货币和美元挂钩，这是一种变相的固定汇率。说它是变相是因为它可以进行小幅调整，但是从短期来看，这种体制非常接近于固定汇率。在这种情况下，贸易持续失衡导致美元流入，因为美元是国际货币。我在讲这个模型的时候因为和我们的现状太接近了，我就不说A国、C国了，我直接说中国、美国了。当然，中国的贸易对手不仅是美国，其实中国对美国失衡，对欧洲也失衡。
这种贸易失衡就导致美元源源不断地流入中国。这个时候要考虑一点，美元和黄金有本质的区别，黄金是一种数量固定的货币，而美元是一种可以无限量发行的货币，就是美国有能力通过发行货币来消除本国的通货紧缩。美联储消除通缩的能力不存在问题。第二点，从美联储的意愿来说，在货币银行学这个圈子里做的研究，大家都认为通货紧缩是一种很糟糕的情况，比通货膨胀还要坏，所以各个国家的中央银行都非常有动力消灭通货紧缩。所以，美国有动力消灭通货紧缩，它也有能力消灭通货紧缩，这两点加在一起就导致我们在上一个模型里面说的双调整在这个模型里面不会发生。
美国拒绝通货紧缩，剩下的就是中国加倍地去通胀才能够有足够的调整，才能让中美之间的贸易恢复平衡。美国曾经的议员讲过一句话：“美元是我们的货币，但是它是你们的问题。”所有的问题都是别的国家的，美国可以消灭自己的问题，它没有问题，因为它的货币是国际货币。所以这里面确实存在一个货币霸权的问题。如果说美国拥有货币霸权的话，这个货币霸权是我们这样的国家，特别是东亚这些选择了美元本位制的国家，把这种霸权赋予了美国，它并非天生就拥有这种霸权。
国研网：我国的货币政策有什么样的选择呢？效果如何呢？
吴庆：我觉得人民币的选项最极端的选项有两个。一个最极端的选项是彻底地放弃自己货币的独立性，坚定地让人民币盯住美元，就和金本位制一样紧密，这实际上就是一种货币局制度了。香港采取的就是货币局制度。港币就是锚定于美元，上下浮动加起来也就是1%的浮动。中国在2005年之前基本上还是很类似香港的选择。
第二个选项也是一个极端的选项，就是彻底地独立，和美元彻底脱钩。从现在这种状态来说，首先是快速升值，然后是自由浮动。如果做这个选项，就是让人民币和美元平起平坐，我们都是自由浮动的货币，不把任何霸权授予美元。到目前为止，各个主要的发达国家都做了这种选择，美国是这样，欧洲也是这样，日本从2001年以后也是这样，还有澳大利亚、加拿大等发达国家都是这样，这种选项也是一种极端的选项。
如果在这两个选项中选择的话，我个人倾向于中国还是选择后一个选项。我们先不要想我们的路径是怎么样的，我们首先要想一想我们货币体制的目标在哪里。如果说中国是未来的一个大国，如果说中国不仅在经济上，在其他方面也崛起，对于这样一个大国来说，它一定有它自己独立的货币，它一定不能把自己的货币附着于别的国家。别的国家可以和我们的货币挂钩，就像今天的美国一样，一个崛起的大国不会拿自己的货币和别的货币去挂钩。
在这两个极端的选项之间，还有很多中间的选择。中国现在做的是折中的选择，我认为其实当年日本做的也是这种的选择，也不是极端的选择。这种折中的选择可以总结成两句话，就是“半推半就地升值，继续维持对汇率的干预”。日本一直到2001年才放弃它的干预。在这里，我想说的是，我们对日本的广场协议一直有一个错误的认识。特别是在阴谋论的框架下去理解广场协议，最后的结果就是误导我们的政策，我们想回避的状况，恰恰发生了。我们不想成为日本，但是最后我们和日本走的路是一模一样的。
图1：2007年——2011年美元对港币汇率变化
这里我选了一张图给大家展示过去五年，美元对港币汇率的变化。我们可以看到，最低的7.75，最高的7.83，港元和美元汇率最高点和最低点的汇率区间也就是相差1%，这就是香港选择的货币制度。所以从这个角度来说，我们说香港是美国的第51个州，在货币制度上我们是可以这么评价的。
图2：2007年——2011年美元欧元的汇率
这是美元兑欧元的汇率，我们可以看到，发达国家的货币之间上下波动的幅度是很大的，最低到0.63，最高到0.83以上。上下波动幅度已经是30%。我只查了最近五年的数据，如果看看过去的数字，我们可以发现它的波动幅度更大一些。这张图和上一张图表达的就是前面两种解决方式。
国研网：那么我国的货币当局采取了哪些手段来防止通货膨胀，效果怎么样呢？
吴庆：现在我们的央行在做什么？我们的央行努力防通胀已经很多年了。它怎么防通胀呢？周小川自己的话说是“挖池子”。他也认识到跨境资金会持续地给中国国内的通胀造成压力，因为源源不断地有资金流入，我们的外汇储备越来越大，人民银行通过增加外汇储备发出去很多钱。怎么样对抗通胀？周小川想的办法是“挖池子”，通过“挖池子”把跨境资金装起来，不要让它们冲击市场，更不要冲击价格。等到这些资金想要流出的时候，再从“池子”里把它们放出去，这些跨境资金就不会冲击中国国内市场的价格了。这是央行正式公开表达过的做法，这是周小川亲自讲的。
下面我们来看看这个“池子”有哪些。我认为“池子”有两个。一个“池子”是央行的池子，所谓央行的池子就是反映在央行的资产负债表上。央行通过发行央票，把资金收回来，央票发给我们的商业银行，然后从商业银行那里把资金拿过来放在自己的池子里。这部分钱确实就冲击不了市场了，因为回到央行了。第二个“池子”我称之为商行的池子，它反映在央行的资产负债表上。虽然是商行的池子，但它的开关掌握在央行的手里，央行通过调整存款准备金率，它一提高存款准备金率，商业银行就必须把一部分资金冻结在自己的资产负债表上，不能够让它去影响市场。
所谓的“池子”除了这两个，市场上认为还有两个，但我认为其中一个被称为其中一个并不确切，而另一个我是否定它的。不确切的是资本市场的池子，我开篇说过一句话，周其仁先生在《人民日报》上发了一篇文章说中国的通货膨胀压力本质的来源是货币超发。这句话是没有问题的，就是通货膨胀来源于货币超发，但是这句话倒过来说就有人提出了争议，就是货币超发了以后是不是会推动通胀，现在国内的争议还是蛮厉害的。有人提出，货币超发后可能不推动物价，它可能推动资产价格，比如推动我们的A股上涨，把我们的资产价格推高，但并不一定影响我们的CPI、PPI。
对这个观点，我表示怀疑。我们知道，市场价格相互之间是联动的，商人是可以在各种价格之间套利的，我刚才说明了市场套利怎么样导致国际收支恢复再平衡。在我们的资产价格和商品价格之间是否存在套利？如果没有套利，那么就有可能只推高泡沫，不推高商品价格。但是这两者之间存在套利关系，泡沫提高后，物价很可能会水涨船高，只不过有一个先后秩序而已。我个人认为，这两者之间一定存在套利的机会，至少我们的投行就在做套利的买卖。A股一涨价，我们的投行就拿更多的公司去上市，就有更多的公司愿意去上市，它们卖的价格就更高，实际上它们卖的东西也都是可以打包的实实在在的资产。因为套利的存在，所以我认为这种说法是非常值得怀疑的。
还有第四个“池子”，有一些学者指出来我们可以把境内的人民币流出国境去，流到香港去，这也是我们做的政策选择之一。香港的人民币从2010年10月开始增长得很快，人民币怎么到香港的？就是我们有意放出去的。我们认为把那部分钱放到香港市场上去，它要冲击也是冲击香港市场，不会冲击大陆的物价。这种说法完全错误，我已经写过文章公开反驳这种论调。其实，只要我们的贸易顺差不变，我们境内的钱一分不少，但是它表现的方式可能不一样，可能是人民币、港币，也可能是美元。但是即便是美元进了国内，所有人都不傻，他都会把自己手里所有的钱都换成人民币，因为人民币有升值的潜力。
所以用什么方式结算根本不重要，重要的是国内有多少钱，重要的是我们的贸易顺差如果不削减，流进来的钱一分都不会少，那么用什么货币计价根本没有关系，所以这个池子根本不存在。我公开发表的论点里面还有另一部分，就是搞这个香港的池子其实对中国非常有害。我们的资本项目实际上是管制的，在我们资本管制的大坝上面凿眼给别人投资的机会，别人赚的钱就是我们央行损失的钱，这是非常笨的方法，也是我非常反对的。
不管怎么说，央行的“池子”大概有这么两个。央行按照这么去做，央行的官员自己说过，“池子”的容量理论上是无限大的，存款准备金率理论上没有上限。但是这就意味着周小川提出的“池子”的办法就能够对抗通胀，就能杜绝我们前面模型里面说的事情不发生吗？
我认为不会。因为“池子”虽然无穷大，但是成本也无穷大，风险也是无穷大。你坚持的时间越长，成本也越大，风险也越大，这种办法是无法维持的。跨境的资金是有源的活水，美联储那边每年发货币，你要多少它发多少。只要是中国的可贸易品的价格与美国的可贸易品之间的价差存在，商品就会源源不断地往美国流，美元就会源源不断地往中国流。只要时间足够长，外汇储备就会无穷大，我们的池子也会被动挖得无穷大，挖池子的成本也就无穷大。
池子的成本有哪些？我觉得从金融层面说算两个就够了，一个是息差的损失，一个是汇兑的损失。息差的损失就是，人民币是一种高息资产，美元是一种低息资产，人民银行拿自己的高息资产去换别人的低息资产，这就是一个损失。第二个是汇兑损失。人民币是一个有升值趋势的资产，美元相对于人民币是一个有贬值趋势的资产。我们的人民银行用一个有升值潜力的资产去换有贬值潜力的资产，这就是一个损失。这是金融层面的损失。
我算过一个数，2005-2008年间，人民币升值了三年，对美元升值了21%，在这三年期间，汇兑损失超过1万亿人民币。我认为这个数是比较可靠的，这个数是拿人民银行的资产负债表计算得出的，我们的人民银行资产负债表里面公布两个数字，一个是它持有的外汇，同时它也公布这个外汇的成本是多少。这个外汇的现值是多少，我们根据当时的汇率可以算出来，所以它的大概损失我们可以估算出来。把2008年的资产负债表上的数字抄下来，和2005年人民币升值前的数字相对比，对比出来的数字和这个1万亿基本上是吻合的。所以，我认为由于汇率升值，导致了人民银行账面损失1万1千1百亿，这是没有错的。
这里面特别需要说的是，中国外汇管理局的网站2011年7月20号晚上挂出来了一个答记者问，它说它要分三次公布，到现在为止它只公布了第一部分，在它的答问上面专门说人民币升值不直接导致外汇储备的损失。我认为它有悖常识。一个股民的股票从10块跌到了8块，你说我没有损失，因为我没有把它卖掉，这种说法不合理。这个池子损失是很大的，而且拖延时间越长，损失就越大。我们的政府为什么现在有这个亏损，其实从根本上来讲它是在和市场作对。在我们境内，我们政府很强势，在国内对抗市场没有问题，但一旦涉及到国际，我们的政府就不一定能对抗得了了。在这件事情上面，我的判断是这种对抗迟早要停止，对抗的时间越长，损失就越大，如果能早点放弃，就能够减少损失。
国研网：中国如何在控制通胀的背景下，保证经济的增长？
吴庆：我们来说下这个问题，就是通胀升上去以后会怎么样。刚才我讲了一件事情，我们的通胀压力来自于国际贸易失衡，国际贸易失衡来自于价差太大。我们的现实情况就是采取了一条折中的道路，既有通胀，又有升值。通胀我们2010年还能把它控制在5%以内，2011年就不是在5%以内了，升值每年大概5-6%，这是不失控的前提。这么爬下去未来的终点就是我们担心的这两种模式里面会出现一个。简单地说，一种模式和现在的越南差不多。越南发生了什么？造通胀很容易，但是控制通胀很难。通胀如果到10%以上，老百姓就觉得什么东西都要抢，那这个通胀就已经很严重了。越南就是这样，通胀很严重，把所有升值的压力全都释放掉了不说，升值压力还变成了贬值压力，而且贬值的情况一旦发生，对于越南这样的国家来说是扛不住的。升值的压力可以扩大外汇储备，但是贬值的压力一分钟都扛不了，因为你的外汇储备到零也就不行了。所以最后的情况就是一边通胀，一边贬值，再通胀，再贬值，周期性的发生。
另一种情况就是1997年亚洲金融危机期间泰国遇到的那种情况。它就是坚持汇率要稳定，升值到某一个尽头的时候，外资开始流出了，它还是坚持汇率的稳定。如果我们一直坚持这种BBC模式到尽头还这样的话，我们有可能抵挡不住外资的流出，最后我们可能会遭遇外汇储备枯竭的情况。当然现在说外汇储备枯竭大家会觉得不可思议，毕竟我们有三万两千亿美元外汇储备，但是真正要流失起来，流出的速度可能比流入的速度要快得多。所以，我说的不确定性不是说未来有可能通胀或者不通胀，我认为通胀就是我们未来几年里躲不掉的一件事。当然，是现行体制不变的情况下，现行体制要是变，我们的通胀还是可以有所控制。我说的不确定是沿着这条路一直走下去到最后我们很可能遭遇这样的危机。
这里还要提到一个日本的案例。实际上我们早先时候不愿意升值就是因为日本案例在前面吓唬我们，我们不想走广场协议的那条路，不愿意升值。其实社科院曾经写过日本的案例，也做过一些不错的总结，而且现在日本人把他们自己的经验向中国介绍，我觉得介绍得很不错，与我们国内对日本案例的理解差别很大。日本当年错在哪里？我认为我们现在的决策者可能有很大的错误理解。从日本案例里面学到了错误的教训，然后导致我们犯错误，这种可能性我觉得是很大的。
日本其实和我们面临同样的问题，就是出口导向型经济体的再平衡，只不过它遇到得早一点，我们遇到得晚一点。我们先说正常国家的一种情况，比如我们说到美元、欧元，它们的汇率波动30%也不当回事，因为它们的企业可以应付汇率的波动，汇率的变化可以推动企业和产业做调整，它的产业和企业是有能力做调整的。而日本经济不是，简单说就是它的企业太大了，它的经济主要是靠那些大财阀、大财团支撑。是一种大企业主导的产业结构。我们在东北调研的时候，东北告诉我们一句话，叫“大树底下不长草”，小企业就是生长不起来，因为大企业什么都包揽了，小企业之间没有办法形成产业链，没有办法独立存在，日本的情况就是这样。
再加上第二点，日本政府的父爱主义。政府很关心企业，日本企业一旦遇到了困难、问题，政府就要给它帮助。广场协议上一说升值，日本政府立即意识到通过汇率无法补贴企业了，就要想新的办法补贴企业。实在没有什么好补贴，就扩张货币，让利率降下来，让企业得到廉价的资金。宏观管理上面，日本当年广场协议调整得太慢太迟，它的主要问题是微观层面上企业没有根据汇率变化去调整生产方式。它的汇率调整了，但是产业结构不动，就像左脚迈出去了，右脚还在原地，结果左脚迈不了多远，右脚还很疼。
我想拿日本的例子来说，中国不要害怕宏观经济政策的出台。企业就是需要一些压力，给它们一些压力，它们才会做出改变，才会升级换代。我们可以通过人民币升值给企业家压力，让他们去换代。但是你看我们升值了多少？根据国际清算银行网站上公布的数据，我们的汇率有两次高峰，一次是1998年亚洲金融危机之后的水平很高，接近120，2001年，也就是美国经济衰退之前，911事件之后，有一个峰值。我们现在的汇率与那两个峰值相比，高出都不到5%，这就是我们人民币的升值，没升多少。
图3：1994年——2010年人民实际有效汇率走势
我们的决策者很关心人民币升值对产业的影响，他很怕人民币一升值企业就倒闭。特别是那些利润只有3-5%的劳动密集型低技术出口企业。实际上，这些行业里的低利润率是充分竞争造成的，与汇率无关。企业的供给是刚性的，汇率升值造成的成本上升推动价格上涨，所有的升值负担全部由买方背负。所以说，没有竞争力的那部分出口企业，最受得了人民币升值，反倒是那些利润不为零的企业会面对比较大的压力。
国研网：您前面提到我国货币政策是调节国际收支失衡的最主要手段，但是我国货币政策欠缺独立性是否影响货币政策的针对性、时效性、前瞻性？
吴庆：我们刚才分析了几种再平衡的方式，分析了我们现在货币政策的选择，我们推测了它的未来会怎样，那么我们再来看看我们的货币政策本身发生了什么事。我们的货币政策关键的一个问题是独立性不够。货币政策独立性曾经上升，随后又下降。上升主要在90年代，下降主要在2000年以后，升降还不是在同一座电梯上。上升是央行独立于财政部了，这是一个了不起的进步。第二个进步就是央行大区行独立于地方政府，以前人民银行的分行长、支行长就是地方政府的代言人，跑到北京来游说，现在这个问题在90年代解决了，所以央行的独立性上升了。
货币政策的独立性在新世纪下降了，我觉得这是一个黑色幽默：表面上看是希望提高央行的货币政策独立性的做法反倒把央行的货币政策独立性降低了，这就是搞货币政策委员会。在许多国家，货币政策委员会都是提高货币政策独立性的措施，但是在我们这里不行。关键的分水岭在于别的国家的货币政策委员会是一个决策机构，一开会就拍板，但在中国它还不是一个决策机构，它只是一个提意见的机构。另外，在我们的委员会里面，央行的官员只占1/3，其他部门成员占半数，比如发改委、商务部、财政部加在一起的比重超过央行成员所占的比重，然后再加上几位学者，以前是1位，现在是3位。学者具有很大的不确定性，但是官员大多代表自己的部门。在所有的部委里面，只有央行的职责是维持币值的稳定，其他的部门根本不是履行这个职责的，而且它们要实现的目标与维持币值稳定是有冲突的。别的部门要实现自己的目标，那么货币还是放松一点好，最好还是不要维持币值稳定，所以这中间存在部门利益的冲突。
另外，我认为“一行三会”也有可能损害货币政策独立性。央行就是央行，监管就是监管，这两者完全可以分开。以前我们也主张两者不分开，因为那个时候货币政策的执行是依赖于监管的，就是央行说松紧货币，商行是可以不听的，但是监管是很强硬的，就是我们的“行”实际上要依赖于“会”。但是现在我们可以把这两者分开，现在的机制不一样了，是可以做得到的。
刚才说的是货币政策独立性先升后降，现在正在降的过程中。我认为我们现在货币独立性已经降到了1995年以前。1995年以前我们有一个《中国人民银行法》，在这个法里面公布的目标是非常市场化的。但是2009年底，周小川公开讲话的内容完全背离我们1995年的立法。其中有两点相悖，第一就是货币政策的目标。立法里面确立了两个目标，稳定货币和经济增长，但这两个目标并不是并列的，稳定货币是靠前的，是直接的，保证经济增长是次要的、排后的。但是周小川现在要表达的是货币政策应该追求“四大目标综合平衡”。 这就回到1995年以前了，你什么都要追求，既要追求经济增长，又要追求就业，还要追求收支平衡，但实际上收支平衡我们已经放弃了。就是央行要追求多只兔子，但实际上它根本追不到。第二个退步就是关于货币政策工具。在1995年立法里面规定就是三大政策工具，这和西方完全接轨。但是现在周小川说的是工具要多多益善，有些工具即便现在看起来用不着，但是也备不住未来某个时候必须要用，他说的就是一些计划的、控制的手段，比如说我们取消过规模控制。所以，无论是目标还是手段，我们的货币政策都倒退了很多。1995年立法基本上没用了。
另外一个影响货币政策的就是对中国国有经济部门的“父爱主义”。我们必须要承认，国有银行的钱大部分都给了国有银行。我们这中间就有一个利益的问题了，这个钱给了我们的国有经济，这个交易实际上是我们国有部门左手和右手之间的交易。把这个利率压低一些，我们的国有部门实际上得了补贴，那么谁来承担这个损失呢？实际上是我们这些存款人，买商业银行产品的这些人支付了这个损失。
这里面有一点就是，我刚才已经讲到我们的货币政策不独立、人民银行不独立，所以人民银行的决策实际上是由更高的部门来做，它们在做决策的时候会考虑到很多的利益。实际上是把货币政策当成工具来解决问题，所以要推测我们未来的货币政策会怎么样，这就要联系到我们的转轨的体制的特点，转轨体制里面转轨的特点就决定了我们未来的宏观经济政策是怎么样的。做一点粗浅的推测，我认为我们的体制首先是不容忍低增长。其次，有可能不偏好高通胀。在保增长和防通胀之间，决策并不完全中立，它可能对增长的偏好还是要更高一点，适度的通胀在它心目里可能还是一个可选项。其中有一个表象就是我们管理通胀的目标是在不断提高的。2010年说是3%，但是没有做到，2011年索性就变成4%了，但是也没做到。
再讲一个特点，就是我们的政府现在手里还掌控着足够多的资源，能够维持短期的经济增长。这是一件好事，但也是一件坏事。它有能力发动下一次的经济刺激，所以短期内中国不会有危机。但是，我们的政府有一个选项，就是能够维持短期的经济增长，这反倒有一个坏处，就是它不再去想别的办法来解决问题，反正短期能够应付。这就导致一个结果，中国短期来说看起来什么都不错，但是长期来看风险很大。我们未来的问题本来就可以现在着手，做一些长远的打算，但是由于我们认为政府手里掌控的资源完全可以应付现有问题，而要应对长期挑战的话，要承担一些风险。所以决策者的保守的选择就是最保险、最安全的那个选择。
国研网：当前我们应如何“保增长”和“反通胀”？
吴庆：当前在“保增长”和“反通胀”选择的空间越来越小。实际上在2008年的时候，我们政策选择的空间相当大，我们当时选了最激进的刺激经济的策略。现在我们左边的通胀和右边的衰退靠得越来越近。我2010年6月份就开始说，我们在走向有中国特色的滞胀。滞胀对我们短期的经济政策空间就有很大的压缩，左边不能刺激，刺激后通胀会很严重，右边不能紧缩，一紧缩我们的经济增长会很成问题，所以我们的政策空间会越来越窄。空间收缩到我们不能够完全左右兼顾的时候，就是我们不得不做出改变的时候。
全世界的政府都有个共同点，就是在面临选择的时候会倾向于保守和稳妥，但一旦到了最后那一点没有选择的时候，它就会走上新路。我回顾我们的经济增长方式的转变，其实已经发生了两回。70年代初我们有一回要开放，开放也是被动的，不开放不行了。从70年代初期到80年代末期我们一直是高消费，搞的是进口替代，那个时候经常没有外汇储备，统计局公布的年度数据里面甚至出现过负数。但是到了80年代末期，那条路走不下去了，因为国际动荡了，国际环境不友好了，没有人给中国借钱了，中国就走不下去了。其实到1989年的时候，中国已经在那条路上走不下去了，但是又拖延了几年，到1993年的时候最后决定要走现在这条出口导向型的道路，这样就避免了外汇储备危机，中国会自己解决自己的外汇储备的问题。
所以到了现在我觉得也一样，中国已经面临下一次转变。作为决策者，他也不是经济方面的专家，他可能有拖延，我觉得这都是可以理解的，但是最终他会做出选择。我要说的是，这里面有一个重大的风险，就是当你想要选择的时候，那个选择的机会是否还存在，因为像这种重大的转变要产生效果是需要时间的。我们说宽松的货币政策在中国有11个月的时滞，紧缩的货币政策有两年的时滞。这种基本结构方面的政策、微观层面的改变的时滞有可能更长，到了最后的关头，到了决策者没有其他选择，到了他愿意选择新的路径的时候，有可能已经来不及了，这是中国最大的风险。
责任编辑：何容
